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貨幣乘數趨穩央行下一步該如何動作

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

在貨幣乘數趨穩見頂的情況下,央行控制貨幣和信貸增長的主動性增強了。今年后幾個月,只要能夠控制好基礎貨幣的變動,央行就可以控制貨幣和信貸的變動。困難在于,外匯占款和財政存款變化導致基礎貨幣的變化,因此央行必須充分估計外匯占款和財政存款的變化,通過貨幣政策工具搭配控制基礎貨幣,進而保證本年度后幾個月貨幣和信貸的適度增加。

陸前進

宏觀經濟政策“微調”的信號發出后,國人便緊盯著央行貨幣政策的走向。而對央行來說,如何應對目前的局面,也確實是難度空前。

2008年9月以來央行四次有區別地下調存款準備金率,適當調減公開市場操作力度。從今年1至7月貨幣和信貸數據來看,貨幣供應量增加了.25億元,銀行信貸增加了7.73萬億元,據估計8月份信貸約3000億元,這樣今年前8月銀行信貸就達到了8萬億元左右,銀行體系超額準備金被貸放出去,派生存款上升,貨幣和信貸迅速增加。

貨幣供應量是由基礎貨幣和貨幣乘數共同所決定的,基礎貨幣或貨幣乘數的上升都會導致貨幣供應量的增加。中央銀行可以通過公開市場業務控制流動性投放,控制基礎貨幣投放,但是貨幣供應量和銀行信貸增加還要依賴于貨幣乘數。去年11、12月份,盡管基礎貨幣上升,但是貨幣乘數是連續下降的,分別為3.84和3.68。2009年初,我國貨幣乘數開始反彈,1月份的貨幣乘數上升到3.83,2月至6月的貨幣乘數進一步上升,分別為4.04、4.2697、4.3493、4.4654和4.5906,貨幣乘數持續上升。因此貨幣乘數的放大作用是今年貨幣供應量和信貸增加的主要推動力,貨幣乘數上升反映了市場信心恢復,金融機構愿意增加貸款,投資者也愿意借款。6月末,金融機構超額準備金率降到1.55%。其中,四大國有商業銀行為1.15%,股份制商業銀行為0.95%,農村信用社為4.26%,超額準備金率下降是貨幣乘數上升的主要原因。隨著超額準備金率下降見底,貨幣乘數也上升見頂,從7月份的數據來看,貨幣乘數為4.5941,比6月份略有上升,筆者認為在保增長的經濟目標下,隨著超額準備金率下降到較低水平,本年度后幾個月的貨幣乘數將趨穩,或略有下降,因此后幾個月貨幣和信貸的增長將主要依賴于基礎貨幣的變動。

從我國央行的資產負債表來看,目前影響我國基礎貨幣變化的主要因素有以下四項:

一是外匯占款的變動。資產項目中的外匯占款主要是以外匯儲備資產為主,當中央銀行買賣外匯時,就要放出或回籠等值的本國貨幣,如中央銀行出售外匯,則基礎貨幣減少;中央銀行買進外匯,基礎貨幣增加。外匯占款和基礎貨幣是同向變動的,外匯占款越多,基礎貨幣增加會越快。長期以來,由于我國國際收支的雙順差,外匯占款一直持續增加,是基礎貨幣增加的主要來源。2009年1-7月份,我國外匯占款增加.72億元,外匯占款是影響基礎貨幣的重要因素,也是我國基礎貨幣增加的主要來源。

二是政府存款變動。實際上,中央政府的存款增加意味著基礎貨幣的減少,中央政府存款的使用則使潛在的財政資金轉化為現實的基礎貨幣。從中央銀行存款的來源看,它與央行資產項目中對中央政府的債權是緊密聯系在一起的。中央政府的存款包括政府未用或結余的財政資金,因為央行作為政府的銀行,有代理國家財政金庫的職責,所以財政資金是由人行來管理的。此外還包括中央政府稅收或通過其他籌資方式如發行國債而獲得的資金存于央行。2009年1-7月我國政府存款增加為.82億元,政府存款的增加將導致基礎貨幣減少。

三是央行票據的變動。央票發行和基礎貨幣是反向變化的,央票發行越多,基礎貨幣下降越多;央票發行越少,央行凍結的資金會減少,基礎貨幣會增加。由于受國際金融危機的沖擊,為了促進經濟增長,我國采取適度寬松的貨幣政策,逐步減少央票的發行。如2009年1-7月份央行票據存量下降了5319.41億元,會增加基礎貨幣。央票發行量減少,央行對基礎貨幣的對沖力度減弱,央行凍結的資金將減少,會有更多的資金留在銀行體系,基礎貨幣將增加。

四是央行的正回購操作。央行的正回購操作也是公開市場業務的日常操作,是調控基礎貨幣的重要手段,正回購操作的力度大,央行凍結的資金就多,基礎貨幣會減少;正回購回籠的資金少,央行凍結的資金就少,基礎貨幣會增加。2009年1-7月份央行通過正回購凍結的資金約為9557.52億元,央行凍結的資金較多,基礎貨幣將會減少。

以上四項共同影響我國基礎貨幣的變化,基礎貨幣的增加或減少主要是這四項共同作用的結果。前兩項外匯占款和政府存款都不是央行能夠主動控制的,央行能夠控制的只是公開市場業務,包括央票發行和正回購操作,也就是說央行要根據外匯占款和財政存款的變動,通過央票發行和正回購操作搭配調控基礎貨幣,保證貨幣和信貸的平穩增長。

目前,在貨幣乘數趨穩見頂的情況下,央行控制貨幣和信貸增長的主動性增強了,只要能夠控制好基礎貨幣的變動,央行就可以控制貨幣和信貸的變動。筆者認為今年后幾個月,只要控制好基礎貨幣,貨幣和信貸將不會出現上半年大起大落的情況,比如9月公開市場到期資金規模高達億元,包括7770億元央票和2950億元正回購操作,央行需要通過發行央票和正回購控制資金投放,以平衡外匯占款和財政存款的變動,保證基礎貨幣的變化,實現貨幣政策目標。由于外匯占款和財政存款變化導致基礎貨幣的變化,使得央行控制基礎貨幣變得困難,因此央行必須充分估計外匯占款和財政存款的變化,通過貨幣政策工具搭配控制基礎貨幣,保持后幾個月基礎貨幣的平穩增長,進而保證本年度后幾個月貨幣和信貸適度增加。

(作者系復旦大學國際金融系副教授)

(本文來源:上海證券報)

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